グロース市場は「成長市場」ではない

PEファンドの仕入れ場になった日本の上場制度

新興企業がプライベート・エクイティ（PE）ファンドと組み、株式の非公開化（TOB・MBO）を成長戦略に組み込む動きが増えています。カオナビの非公開化は、その象徴例でしょう。

しかし、この動きを「PEファンドの覚悟」や「新たなリスクマネーの旗手」といった情緒的な表現で語るのは本質を外します。

本質は単純です。
グロース市場が機能していないからです。

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上場しても資本市場が使えない

グロース市場では、多くの企業が上場後に次の問題に直面します。

・時価総額が小さく機関投資家が入らない
・流動性が薄く株価が形成されない
・株式がM&Aの通貨にならない
・株価が低くストックオプションが採用に効かない

つまり「上場しているのに資本市場を使えない」状態です。

一方で、開示、監査、IR、株主対応などのコストだけは確実に増えます。上場が成長の武器ではなく、固定費になります。

この病理はグロース市場に限らず、スタンダード市場にも広がっています。

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時価総額基準の引き上げで淘汰は制度化される

東京証券取引所は、上場後一定期間で時価総額が小さい企業を上場廃止とする基準を強化する方向です。

これは自然淘汰ではなく、制度による強制Exitです。

資本市場としての効率を上げるには、上場企業数を絞り込み、流動性を集中させる必要があります。結果として小型上場企業は市場に残りにくくなります。

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IPOが早すぎることが根本原因

そもそも、日本ではIPOが「成長の手段」ではなく「資金回収イベント」になっています。

本来IPOは、事業モデルが確立し、成長戦略とKPIが明確な段階で行うべきです。しかし未成熟な段階で上場してしまえば、上場後に次の矛盾が生まれます。

・成長投資をすれば利益が出ず株価が下がる
・利益を取れば投資ができず競争に負ける

結果として企業は中途半端な状態に陥り、市場評価もつかないまま停滞します。

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だからPEファンドの仕入れ場になる

この状況はPEファンドにとって魅力的です。

・上場企業なので情報が透明
・株価が放置され割安になりやすい
・TOBで確実に支配権を取れる

つまりグロース市場は「成長市場」ではなく、PEファンドの仕入れリストになりつつあります。

カオナビのケースも「覚悟」ではなく、借金やのれんを避け、成長投資と再IPOの確率を最大化する合理的な設計にすぎません。

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結論：グロース市場はExitの前哨基地になった

グロース市場は、成長企業を育てる市場として機能していません。むしろ、早すぎるIPOを量産し、その後PEが買い取り、非公開化して作り直すための市場になっています。

時価総額基準が引き上げられれば、この流れは加速します。

上場はゴールではない。
しかしグロース市場も成長の舞台ではない。

日本の資本市場は、PEファンドを中心に再編されていくでしょう。

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The Growth Market Is Not a “Growth Market”

Japan’s IPO System Has Become a Sourcing Platform for Private Equity

More Japanese startups are partnering with private equity (PE) funds and incorporating going-private transactions (TOBs/MBOs) into their growth strategies. Kaonavi’s privatization is a symbolic case.

However, describing this trend as “PE’s bold commitment” or “a new provider of risk capital” misses the point.

The reality is straightforward:
Japan’s Growth Market is not functioning.

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Listed, Yet Unable to Use Capital Markets

Many Growth Market companies face structural problems after listing:

• Their market capitalization is too small to attract institutional investors

• Liquidity is thin, and price discovery does not work

• Shares cannot function as a currency for M&A

• Stock options lose their recruiting power due to weak valuation

In other words, they become “listed companies that cannot benefit from being listed.”

Meanwhile, disclosure, audit, IR, and shareholder-management costs rise steadily. Listing becomes a fixed cost rather than a growth tool.

This problem is not limited to the Growth Market; many Standard Market companies suffer from the same structural weakness.

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Higher Market Cap Requirements Will Institutionalize Forced Exits

The Tokyo Stock Exchange is moving toward stricter delisting rules for companies that fail to reach certain market capitalization thresholds after a set period.

This is not market-driven selection.
It is a policy-driven forced exit.

From an efficiency standpoint, this is inevitable. Liquidity must be concentrated, and the number of listed small-cap companies must decline.

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The Root Cause: IPOs Are Happening Too Early

In Japan, IPOs often function less as a growth mechanism and more as a liquidity event.

Ideally, a company should go public only after its business model is proven, growth strategy is clear, and KPIs are stable. But premature listings create a built-in contradiction:

• If the company invests for growth, profits decline and the stock price drops

• If the company focuses on profit, growth slows and competitiveness erodes

This leaves many firms stuck in stagnation, unable to earn a meaningful market valuation.

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That Is Why the Market Becomes a PE Sourcing Platform

For PE funds, this environment is highly attractive:

• Public disclosure makes targets transparent

• Weak valuations create “cheap” entry points

• TOBs allow control acquisition with high certainty

As a result, the Growth Market is increasingly becoming a sourcing list for PE funds rather than a true growth market.

Kaonavi’s case is not about “courage.” It is a rational deal structure designed to maximize reinvestment capacity and improve the probability of a high-return exit, including re-IPO.

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Conclusion: The Growth Market Has Become a Pre-Exit Stage

Japan’s Growth Market is no longer functioning as a platform to nurture growth companies. Instead, it produces premature IPOs, after which PE funds acquire these firms, take them private, and rebuild them.

If market cap requirements rise further, this trend will accelerate.

IPO is no longer the goal.
But the Growth Market is not a growth stage either.

Japan’s capital market structure is increasingly shifting toward PE-led restructuring and re-listing.

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