ファイントゥデイホールディングス（以下、ファイントゥデイ）が、主要株主であるCVCキャピタル・パートナーズから、ベイン・キャピタルへ約2,000億円で売却されることになりました。
CVCは同社を約1,600億円で資生堂から買収しており、今回の取引は、いわゆるファンドからファンドへのExitです。

ファイントゥデイは、資生堂からツバキブランドなどを譲り受けた後、IPOをExitの主軸として準備を進めてきました。しかし、2024年12月に続き、今回が2度目の上場延期となり、結果としてIPOによるExitは実現しませんでした。
もっとも、CVCにとっては「IPOは未達だが、Exitは達成した」という整理になります。ファンド運営の観点では、これは決してネガティブな結論ではありません。

市場環境は良好、それでも評価は届かなかった

今回の上場延期は、市場全体の悪化が主因とは考えにくい状況でした。株式市場は比較的堅調で、外部環境そのものは悪くなかったためです。
一方で、上場準備の過程で投資家需要を確認する中、CVCが想定していたバリュエーションと市場評価が一致しなかった、という見方が有力です。

CVC側が提示していたとされる条件は、EBITDA倍率で約11倍。同業である花王やライオンの株価パフォーマンスが低迷する中では、相対的に割高と受け止められやすい水準でした。
マーケット全体が好調であっても、同業比較での評価が伴わなければ、IPOでの価格形成は難しくなります。

また、IPO後に段階的に売出しを行い投資回収を進めるには時間がかかります。その間に市場が急落するリスクも抱えることになります。こうした状況下で、CVCがファンドtoファンドによる一括Exitを選択したのは、合理的な判断といえるでしょう。

ベインのExit仮説が問われる局面

今後、ベインが想定するExitは、形式上はIPOが第一候補になると考えられます。ただし、ファイントゥデイを取り巻く構造的な論点は明確です。

第一に、中国依存リスクです。
中国市場への依存度が高い一方、地政学リスクや消費環境の変化が、マーケット評価のディスカウント要因となっています。中国依存を抑えつつ、業績拡大とリスク低減を同時に実現できれば、評価の引き上げ余地はあります。ただし、このテーマはCVCも当然に検討していたはずであり、実行できなかった点に難しさがあります。ベインがこれを実現できるかどうかが、実力差として問われることになります。

第二に、Exitの多様化です。
仮に中国依存が構造的に高いままであれば、中国企業への売却、あるいは中国市場での上場といった選択肢も現実味を帯びてきます。IPO一本に固執せず、事業特性に合ったExit市場を選び直すこと自体が、ベインの投資仮説の中核になる可能性があります。

IPO未達は「失敗」ではない

本件が示しているのは、「IPOできなかった＝失敗」ではない、という現実です。
重要なのは、最終的にどこで、どの価格で、どのリスクを誰に引き渡したのか、というExitの設計です。

CVCはIPOでは評価を取り切れなかったものの、ファンドtoファンドでExitを完了させました。一方でベインは、より難易度の高い次のExitを引き受けたことになります。
ファイントゥデイの今後は、個別企業の成長ストーリーであると同時に、日本市場におけるPEファンドのExit戦略の進化を映すケースとして、引き続き注目されます。

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FineToday HD Sold from CVC to Bain
— A Fund-to-Fund Exit After a Failed IPO

FineToday Holdings (FineToday) has been sold by its major shareholder, CVC Capital Partners, to Bain Capital for approximately JPY 200 billion.
CVC originally acquired FineToday from Shiseido for around JPY 160 billion, making this transaction a classic fund-to-fund exit.

After acquiring brands such as Tsubaki from Shiseido, FineToday positioned an IPO as its primary exit route. However, following a postponement in December 2024, the company decided to delay its listing for a second time. As a result, an IPO-based exit was never realized.
That said, from CVC’s perspective, this outcome can be summarized as “IPO unsuccessful, but exit achieved,” which is not necessarily a negative conclusion in private equity terms.

Favorable Market Conditions, Yet Valuation Fell Short

The IPO postponement cannot be attributed solely to weak market conditions. Equity markets were relatively strong, and the broader environment was supportive.
Instead, a more plausible explanation is a mismatch between CVC’s valuation expectations and market perceptions during investor soundings.

CVC reportedly sought a valuation of around 11x EBITDA. Against the backdrop of sluggish stock performance among peers such as Kao and Lion, this multiple was perceived as expensive on a relative basis.
Even in a strong market, IPO pricing becomes difficult when peer comparisons do not support the proposed valuation.

Moreover, recovering capital through post-IPO sell-downs requires time, during which investors are exposed to market volatility. Under these circumstances, opting for a clean, one-off fund-to-fund exit appears to have been a rational risk-management decision for CVC.

Bain’s Exit Thesis Comes Under Scrutiny

Looking ahead, Bain is expected to position an IPO as the primary exit option, at least on paper. However, FineToday faces clear structural challenges.

The first is its dependence on the Chinese market.
While China offers scale, geopolitical risk and volatility in consumer demand continue to weigh on valuations. If Bain can simultaneously reduce China exposure and deliver earnings growth, there may be room for a market re-rating. That said, this was an issue CVC undoubtedly explored but could not fully resolve. Bain’s ability to do so will be a key test of execution capability.

The second challenge is exit optionality.
If China exposure remains structurally high, a sale to a Chinese strategic buyer, or even a listing in a Chinese market, could become realistic alternatives. Rather than adhering rigidly to a single IPO narrative, redefining the exit market to fit the asset’s characteristics may form the core of Bain’s investment thesis.

A Failed IPO Does Not Equal Failure

This case underscores a simple but important point: a failed IPO does not necessarily mean a failed investment.
What ultimately matters is where the asset exits, at what price, and to whom the associated risks are transferred.

CVC exited without securing its target IPO valuation, but it did exit. Bain, in turn, has taken on a more complex and demanding next-stage exit challenge.
FineToday’s trajectory will therefore serve not only as a company-specific story, but also as a telling example of how private equity exit strategies in Japan continue to evolve.

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